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次贷危机十周年:对冲基金危机后面临多重“范式转换”-纬来体育
2020-11-03 [35494]

【纬来体育平台】在2008年的次贷危机中,作为全球第七大对冲基金运营服务商的创始人,李宏见证了对冲基金在危机中的沉浮和之后行业的变化。参考中国报告网发布的《2017-2022年中国基金市场需求调研及十三五投资方向分析报告》,对于经济金融市场来说,“七”可能是一次无法逃脱的抢劫,即1987年的“黑色星期一”、1997年的亚洲金融风暴和2007年的次贷危机。转眼间,2017年已经过半。在2007年危机后的十年里,对冲基金行业经历了一次范式转变,尤其是在美国,从以较低的浮动母公司比率和超额回报(alpha)卖得好,到在危机期间受到重创,再到随后的战略失败和创纪录的还款规模。

现在,对冲基金行业逐渐转向新的均衡。在此期间,许多顶级基金经理意识到在美国市场提供超额回报的局限性和亚洲市场的潜力,争相在亚洲“开垦土地”。

中国的投资基金、证券基金和对冲基金(FOHF)也逐渐转入加速发展时期。“虽然这段经历很痛苦,但我还是不想谈危机,但这是‘以史为鉴’。

”在次贷危机十周年之际,《第一财经》记者采访了投资管理咨询有限公司董事长兼总裁李杰夫。现在,他专注于跨境另类资产投资服务。他是两次危机的见证人。1997年,他为对冲基金——长期资本管理公司(LTCM)工作,该公司拥有两名诺贝尔奖得主和一名纬来体育平台前美联储官员。

建筑师、战略家;之后,李红重新加入高盛集团股票分析策略部和程序化交易部担任副总裁。在2008年的次贷危机中,作为全球第七大对冲基金运营服务商的创始人,李宏见证了对冲基金在危机中的沉浮和之后行业的变化。

对冲基金的“系统性风险”2007年夏天,贝尔斯登旗下的两家CDO对冲基金破产,这场危机的导火索“瞬间”熄灭。据美国对冲基金研究公司统计,2008年70%的对冲基金亏损,整个行业平均回报率为-18%。

如此阴险的表演,赢得各种战略对冲基金。尽管对冲基金的表现优于标准普尔500指数股票指数或摩根士丹利资本国际世界指数,但它仍令许多明星基金经理感到尴尬。“2008年的次贷危机再次引发了对冲基金是否不会产生系统性风险的争论。

”李红回应记者。一般来说,只有大银行如摩根大通和花旗集团被指出“太大而不能被推翻”(TBTF),每年有数以千计的对冲基金破产,因此它们经常被指出是无足轻重的,对冲基金没有受到严格监管。

然而,在类似的时代,这种想法是非常错误的。李红指出,对冲基金可能通过几种渠道传导系统性风险,即——资本市场渠道和信贷市场渠道。前者是由于对冲基金的羊群效应,后者是由于败诉方的债权人。

对冲基金对市场风险、信用风险和流动性风险的敏感性与对冲基金的特性有关,如用于高杠杆和大量低流动性交易的场外衍生品。就高杠杆而言,“当市场下跌时,对冲基金往往扮演流动性提供者的角色,因为他们的投资观点往往与市场不同。市场卖出时,对冲基金往往不买入,提供流动性溢价;然而,对冲基金虽然是专业投资者,却不具有羊群效应。当市场下跌时,大量对冲基金同时运行,这些基金的买入速度往往比任何人都慢。

与此同时,由于高杠杆,下跌规模扩大,波动性增加。在日益加剧的危机中,这表明流动性短缺,对冲基金已经成为流动性的吸收者。

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”李红分析为。就信用风险而言,主要是指交易对手风险。 李红提到,“贝尔斯登破产后,虽然后来被摩根大通低价收购,但也造成了金融危机的进一步烘烤;后来,雷曼兄弟(Lehman Brothers)因政府的“免于破产”而倒闭,这出乎了许多对冲基金的意料,雷曼兄弟是对冲基金仅次于亏损方和主要经纪商(PB)的第二大公司。”他这样称呼:“忘了索罗斯基金的CFO在雷曼倒闭前几周给我打电话,让我们帮忙把基金在雷曼的资产转移给其他券商。

他们是少数逃脱了雷曼破产影响的对冲基金。其他基金,包括像PGAM(白金格罗夫资产管理公司)这样经验丰富的基金,也未能幸免。

当然,雷曼破产导致的资产价格和风险的变形,对基金行业的影响更大。“然而,当时雷曼作为美国第四大投资银行,在对冲基金经纪业务、货币市场业务和CDS(信用违约互换)市场都有着强劲的参与。关键是,雷曼持有许多大型对冲基金的资金和股票,并负责管理清洗。对冲基金担心雷曼的资产(尤其是股票)不会失效,导致大规模挤兑股票以减少现金。

这是当年导致全球股市下跌的原因之一,货币市场也陷入恐慌。”此外,马多夫的庞氏骗局一度摧毁了投资者对对冲基金行业的信任。”李红指出,一系列事件引发了危机后对对冲基金的严格监管,以提高其运营的透明度。想想麦道夫事件,无论是投资者还是对冲基金从业者都无法忽视。

庞氏骗局是一种欺诈方式,依靠向后续投资者讨钱来支付前期投资者,却谎称是投资收益。一旦新的投资资金耗尽,这种骗局就不会崩溃。

在危机前的近20年里,无论市场遭受多大的混乱和下跌,麦道夫的年化收益率都可以超过10%,他的投资回报的时间和回报函数完全在一条直线上,创造了一个“神话”。然而,面对这场前所未有的金融海啸,“神话”结束了。随后几年,随着次贷危机的大大加剧,欧洲银行拒绝归还高达70亿美元。当潮水退去,几乎是“裸泳”的麦道夫没钱了,于是一个宽度约为十年的庞氏骗局轰然倒塌。

随后,该行业发生了监管变化。到目前为止,最重要的演变体现在:投资者拒绝对冲基金将其证券存放在独立国家的托管银行;独立的国家行政机构;有信誉的审计公司。而麦道夫的公司违反了以上三点。

李红解释说,危机发生后,各国纷纷进行监管改革,其中之一是监管规则的完善和一些新规定的实施。在欧洲,适当的监管改革还包括实施欧盟《另类投资基金管理人指令》 (AIFMD指令)和欧盟《金融工具市场指令》 (MiFID指令);在美国,最著名的监管改革是实施证券交易委员会(SEC)、商品期货交易委员会(CFTC)、多德-弗兰克法案(Dodd-Frank Act)等。危机发生后,“范式转变”的次贷危机不仅改变了对冲基金的监管模式,也改变了它们所生活的投资市场环境。

李红指出,危机后对冲基金面临多重“范式转变”,即前面提到的监管成本上升和对对冲基金外部风险能力的批评;除此之外,还包括危机后,赢指数的表现导致行业收费过低,不如被动投资的批评;对被动投资的研究,如指数基金、ETF,尤其是Smart Beta(收益分解),使得大量机构投资者转向风险溢价资产,导致大量对冲基金的回归。从业绩来看,“自20世纪90年代以来,对冲基金完全丧失了标准普尔500指数指数,这也证明了对冲基金经理在熊市利润和牛市中丧失市场的能力;危机过后,对冲基金跌了不少。当中央银行QE变得受欢迎时,全球股市一再创新,对冲基金的收益并没有失去指数,这也导致许多投资者猜测甚至回报。

”他称之为。 但李红并不尊重对冲基金和指数基金这种非常简单的比较,因为它们的执着目标是不一样的——前者执着于风险调整后的收益,后者则期望通过分担市场风险来获得它所带来的溢价。就费率而言,“2-20”收费在美国早已是假象。

“这个速度早就基本不可能了。在美国,‘1.5 15’早就比较广泛了。

”李红回应说,对冲基金一般支付2%的管理费,然后对超额收益支付20%的业绩奖励。此外,他还提到“FOF的‘双收费’一直受到社会各界的批评,对冲基金的‘220’收费也早就受到了批评,对冲基金的母公司要在此基础上支付1%的管理费和10%的业绩奖励。”然而,他指出,这种说法是不合理的。

FOHF是对冲基金的基金(Funds of Hedge Funds),是指母公司基金经理协助投资者选择、管理和监督不同地区不同策略的对冲基金子基金的投资者群体。李红回应说,对冲基金很少披露交易信息,表现良好的基金。

大多数投资者显然不能投资他们,往往只对长期合作伙伴开放认购。同时,很多打着对冲基金旗号的低质量基金也在其中。对于资本规模较小、缺乏适当选择基金能力的投资者,FOF可以帮助他们参与对冲投资策略,甚至将他们转回一些好的对冲基金。FOF的目标是通过尽职调查和量化分析,识别投资能力强的基金经理,对其进行多元化和集中配置,并动态调整基金集团,为投资者盈利。

“FOF必须建立一支专业团队,进行基金研究和检查,因此费用是合理的。机构投资者如果自己做投资决策,可能要分担更高的成本来重建对冲基金的投资团队。这对于很多无法进行市场化操作的机构投资者来说是不现实的。”他称之为。

尽管如此,海外FOF的规模仍然难以避免。2007年,全球FOF达到顶峰,当时规模约为8600亿美元。2008年金融危机后,FOF的规模大幅增加,到2014年底,已经上升到5000亿美元左右。

此外,李红还提到,由于主动管理的超额收益上升,随之而来的一个大趋势是次贷危机后,被动投资以较低的——利率缓慢上升。谈到被动投资,自2008年以来,沃伦巴菲特(Warren Buffett)与对冲基金发生了终极对抗。显然,与其投资佣金低的对冲基金,从净收入来看,普通投资者可能更适合投资市场指数。为了证明自己的观点,巴菲特早在2008年就和对冲基金赌了十年。

——标准普尔500指数基金十年后支付的价格将与对冲基金持平。当时,在许多对冲基金中,Protege Partners是唯一一家与之斗争的基金,声称十年内选出的五只基金中的FOF将获得比标准普尔500指数指数更低的回报。目前游戏已经跑到第九年了,巴菲特可能已经赢了游戏。

2008年至2015年底,标准普尔500指数指数基金总回报率为65.7%,而Protege Partners选择的基金回报率仅为21.9%;2016年全年,FOF的回报率仅为2.2%,而指数基金的回报率约低8.54%。但李红指出,虽然巴菲特的观点未必不合理,但这种对抗并不太客观。“Protege Partners总共获得了5个FOF,每个FOF都投资了20多个对冲基金。这几乎是过度多元化,有利于绩效薪酬,甚至不会带来更高的尾部风险。

”李红的公司最近也做了一个FOF。根据该公司的基金评估系统,自2008年以来,已选择了15家对冲基金,根据万通的投资策略进行优化和定期重新平衡。使用的策略还包括宏观、事件驱动、股票对冲和比较价值。

“回测结果显示,他们的FOF几乎与标准普尔500指数相同,波动亲和力明显较低。这说明资金的自由选择,人的建设,重新平衡是很重要的。 随着危机后对冲基金数量的增加,美国市场的超额收益也有所下降,新的均衡正在规划中。

李红指出,现在机构投资者不可能投资传统资产,因为资产的波动亲和力和相关性太高,也影响了报酬。但有些资金必须配置给对冲基金,对冲基金还是资金净流入。由西向东:中国FOF工业进入发展期。虽然美国的fof数量在不断增加,但很多机构都加快了fof在中国的正式成立,在这个新兴市场寻求超额回报和财富积累。

根据CHFRC投资基金综合指数,从2014年初至2016年6月FOF策略指数整体表现来看,其累计收益率为47.33%,高于CHFRC投资基金综合指数(42.42%)和沪深300指数(35.36%)。“在完全有效的美国市场,超额收益的空间是无法和中国市场相比的。危机过后,大批美国基金经理也进入亚洲,包括中国企业家。

”李红告诉记者。但李红也回应称,中国对冲基金仍处于追赶阶段。虽然2014年后数量和规模有了相当大的发展,甚至短路,但投资管理方法相对粗糙、单一、同质。这与对冲基金坚持的创造性、差异化、低相关性的目标背道而驰。

尤其是与市场的高度相关性,使得中国对冲基金无法充分发挥其在资产配置中的作用。「举例来说,市场上大部分的股票分析策略,本质上都是卖出很多小盘股,做空沪深300期货指数。

他们过去赚的只是小盘股的贝塔收益,不是阿尔法。当小盘股不差,而‘可爱50’很好的时候,这些基础就很可怕了。此外,由于市场可用的风险管理工具和方法严重短缺,如不可或缺的低成本卖空机制、金融衍生品的类型和交易,许多套期保值策略无法实施。

”此外,基金的信息披露和运营管理有待改进。李红指出,虽然有基金行政服务提供者为管理人员获取服务,但过于专业。经理人往往卖出很多基金产品,投资者无法了解所有产品的表现。

他们可能只看到一些性能好的产品,分不清管理者的能力。“监管机构应拒绝基金经理披露所管理产品的总净值,并允许市场上的专业机构,如对冲基金咨询机构和风险服务机构,获得此类信息,并获得对基金和行业绩效和风险的分析。监管机构可以通过这些分析报告,防止系统性风险再次发生,保护投资者。

”李红建议,最有效的监管是提高资金透明度,充分发挥市场参与者的作用,使监管更加有效和准确。但不可否认的是,随着中国家庭财富的积累,资产管理行业的前景很大。单看银行的大量金融资金,这就促成了外包投资的巨大市场需求。

尽管对外包的监管越来越严格,但许多大银行家回应称,外包是投资和研究能力及人员严重短缺的银行的一大趋势,FOF也是外包基金的投资方向之一。“外包的概念还不错。可以外包投资业务。

但是美国的养老基金和捐赠基金会采用这种模式。关键在于投资什么,怎么监督,怎么碰。”李红回应道。在2008年的次贷危机中,作为全球第七大对冲基金运营服务商的创始人,李宏见证了对冲基金在危机中的沉浮和之后行业的变化。

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